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    制药夫妻档,中国内地医药女首富与她董事长丈夫背后的商?#30340;?#24335;

    2019-04-19  茂林之家

    文 / 唐亮

    中国医药行业,正在孕育一对顶级的“夫妻CP”上市公司。

    2019年4月,翰森制药(经营主体为江苏豪森制药)正式向港交所更新招股说明书。其实控人钟慧娟,正是医药龙头股恒瑞医药董事长孙飘扬的妻子。

    恒瑞医药市?#30340;?#21069;在2800亿元左右,位列A股医药行?#26723;?#19968;。而翰森制药目前估值已达550亿元,IPO后预计可冲千亿市值。


    中国制药的商?#30340;?#24335;逻辑

    既是夫妻,翰森制药与恒瑞医药有着千丝万缕的联系。

    翰森制药的经营主体豪森制药,成立于1995年。当?#20445;?#38047;慧娟还是一名中学化学老师,孙飘扬则在恒瑞医药的前身连云港制药厂担任厂长。两家公司,同处江苏连云港经济开发区。

    1996年,钟慧娟辞职下海,进入豪森制药管理层。直到2006年,孙飘扬才通过MBO掌控恒瑞医药。因此外界有一种猜测,即豪森制药是孙飘扬迟迟未获取恒瑞医药控制权的产物。

    两家公司确有相似之处。2017年,恒瑞医药抗肿瘤药物?#21152;?#25910;41%,豪森则为40%。从历年财报也可见,两家公司一直存在业务往来。比如2017年,恒瑞医药向豪森制药采购商品等440.12万元,收取材料转让及加工费545.4万元,而豪森制药向恒瑞医药采购商品等900万元。

    有意思的是,在掌控恒瑞医药后,孙飘扬曾表示打算?#23637;?#35946;森制药,引发外界无限遐想,两家公司的“暧昧”关系还遭致证监会的问询。2015年,恒瑞医药明确声明,孙飘扬不直接或间接持有豪森医药的股权。此后,有关恒瑞医药?#23637;?#35946;森制药的言论再未起任何波澜。

    可是谁能想到,四年后,豪森制药竟然要单独上市了。

    豪森制药本?#25991;釯PO采取了红筹模式:在开曼群岛设置上市主体翰森制药,背后由家族信托Sunrise实控,受益人为孙远,即钟慧娟与孙飘扬的女儿。翰森制药则向下间接全资持有境内经营主体豪森制药。

    制药夫妻档,中国内地医药女首富与她董事长丈夫背后的商?#30340;?#24335;

    与医药龙头股恒瑞医药相似,翰森制药的商?#30340;?#24335;是仿制药+创新药,其中以仿制药为主。

    医药行业皇冠上的明珠、利润最大的板块,无疑就是创新药,即拥有自主知识产权专利、受专利保护的药物。但是,创新药的专利保护期结束后,仿制药便可抢夺创新药(原研药)的市场。

    在这样的行业里,建立竞争优势显然可以通过三个方面:

    第一,在创新药上有所建树;

    第二,在仿制药上坚持“首仿药?#20445;?#21363;第一个仿制成功;

    第三,无论是创新药还是仿制药,都要保持在研清单上的竞争力——在研产品不但数量要多,成功?#23460;?#35201;高。

    须知,医药公司的估值方式,并非只看现时经营数据,还需考量在研清单的竞争力。即便营收为0,只要在研产品有望在未来占领市场,都可能获得融资。比如,歌礼生物,未有产品销售便于去年成功登陆港交所,市值超百亿元。

    在仿制药方面,翰森制药恰恰是“首仿”“抢仿”的高手,在精神类、内?#32622;?#31867;处于行业前?#23567;?/p>

    招股说明书显示,翰森制药在中枢神经系统领域,市占率9.1%,居于行?#26723;?#19968;;在抗肿瘤领域,市占率2.5%,居于行?#26723;謁模?#22312;扛感染领域,市占率11.7%,居于行?#26723;?#22235;……

    研发费用,可视为药企核心竞争力的体现。2016-2018年,翰森制药研发开支分别为4.03亿元、5.76亿元和8.81亿元,?#21152;?#25910;比重7.4%-11.4%,在行业内处于中上水平。

    ?#26723;?#19968;提的是,翰森制药在上市申请书中,重点强调了钟慧娟对公司的重要性,指出其丰富的行业知识和经验,帮助公司在抗肿瘤及精神疾病药物方面取得了长足发展。

    招股说明书显示,翰森制药的在研清单中,有4款1.1类创新药、8款仿制药有望在2018年下半年到2020年间上市。而整个在研清单包括近百种在研产品,其中不乏个别潜力巨大的创新药。

    仿制药做大营收,创新药做大估值,翰森制药拥有自己的研发节奏。

    赚钱与烧钱

    医药公司,素以惊人的毛利?#25163;?#31216;。

    2016-2018年,翰森制药营收54.33亿元、61.86亿元、77.22亿元。对应毛利率为惊人的92.7%、92.6%和92.2%。这一数据比肩茅台,彰显翰森制药的研发质量。

    但是,翰森制药的净利润率却相对?#31995;停?016-2018年分别只有27.2%、25.8%、24.6%。

    这里便涉及医药公司普遍存在的一大问题:销售费用偏高。

    无论是创新药还是仿制药,置于市场中,都将面临销售终端的垄断性特征,即公立医院的强大话语权。药效要好,关系也要到位,是行业公开的秘密。

    从翰森制药的营销方式可见一斑。招股说明书显示,翰森制药拥有销售人员4500人,专注透过学术推广进行精?#21152;?#38144;,以提升医疗专业人士对产品的临床效果及优点的认知与理解。翰森制药会定期组织并参与多项学术会议、讲座及研讨会,为医?#32752;?#38376;专门组织小型活动,?#20013;?#25552;升品牌知名?#21462;?/p>

    简言之,翰森制药的营销直接面向医疗人士,即销售终端。

    同?#20445;?#32752;森制药建立了以经销商为主的分销渠道,与经销商订立经销协议,经销商再将产?#20998;?#25509;销售给医疗机构,且为控制风险,每一个医疗机构对应一个主要经销商。

    制药夫妻档,中国内地医药女首富与她董事长丈夫背后的商?#30340;?#24335;

    翰森制药的渠?#28572;?#35774;与其他制药公司并无明显区别,从中亦可看出其中的“操作空间”很大。招股说明书特别警示,翰森制药的雇员或分销商在与医院、医疗机构及医疗专业人士交往中,可能会违反“反腐败”相关法律规定,进而影响公司声誉。

    2016-2018年,翰森制药销售及分销开支分别是23.78亿元、27.04亿元和32.09亿元,?#21152;?#25910;的比重全部超过40%。这一数据,在行业内居于较高水平,恒瑞医药的销售费用?#21152;?#25910;的比重,在37%左右。

    制药夫妻档,中国内地医药女首富与她董事长丈夫背后的商?#30340;?#24335;

    以翰森制药为样本,我们大致就可以还原一家优质医药公司的商?#30340;?#24335;公式,即90%的毛利率,10%的研发率,40%的销售费用率……最后制造20%-30%的纯利率。

    制药夫妻档,中国内地医药女首富与她董事长丈夫背后的商?#30340;?#24335;

    ?#26723;?#19968;提的是,翰森制药与恒瑞医药目前都有加大创新药比重的趋势,在国内已是创新药领域的领先者。

    创新药比例的提升,有助于提高产品溢价,提高对下游的话语权。但更重要的是,这将导致估值翻天覆地的变化。

    2019年1月,翰森制药引入Boyu基金2.48亿美元战略融资,占已发行股本的3%,估值达到550亿元左右。而国际创新药巨头的市值,普遍在万亿元市值以上,完全是两个体量。即便是市值2800亿元的恒瑞医药,与之也有较大差距。

    中国医药行业,目前仍然是以仿制药为主的竞争?#32622;媯?#21344;比不足20%。但这种?#32622;?#19981;会永远?#20013;?#19979;去,必将出?#20013;?#21183;扭转。这意味着,寻找其中最具潜力的标的,将可能分享中国创新药巨头成长的红利。

    孙飘扬与钟慧娟,恒瑞医药与翰森制药,这对夫妻档或将开启一个万亿时代。

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